深圳机场(000089.CN)

深圳机场:业绩触底利空出尽,迎来最佳投资期

时间:15-01-30 00:00    来源:兴业证券

投资要点

事件:深圳机场(000089)发布2014年业绩预告,预计归属于上市公司股东的净利润1.76亿元-2.51亿元,同比下降50%-65%。

点评:

T3转固折旧及租赁费上升、运营成本、财务费用大增是14年业绩下滑主要原因。由于深圳机场启用T3新航站楼运营后,经营场所面积大幅扩大,折旧费用及运营成本等大幅增长,T3启用后在建工程转入固定资产59.27亿元,预计每年新增折旧接近3亿元,相关租赁费用1.6亿元(T3飞行区站坪、停机坪及一跑道滑行道年租金1.2亿元,T3航站区、飞行区及东航站区相关土地年租金为0.42亿元)。预计2014全年折旧4.45亿元,同比增长105.5%,营业成本为23.1亿元,同比增长26.7%。

T3航站楼和二跑道投入使用使得深圳机场突破长期以来的产能瓶颈。深圳机场2006年便超过机场设计年吞吐量,2010年超过极限吞吐量,2012年旅客吞吐量达2878万人次,产能利用率达174%,极限产能利用率达120%。长期以来,机场资源成为深圳机场的发展瓶颈。第二跑道2011年7月启用,新航站区T3于13年11月28日启用后,其宽大的体量足以保障年旅客吞吐量4500万人次和货邮吞吐量240万吨的业务量。二跑道和T3航站楼的投入使用,使航班时刻资源得到有效提升,长期以来制约深圳机场发展的瓶颈得到有效解决,满足了深圳机场航空主业快速增长的要求,也必将为非航业务带来广阔的增量空间。

广州、香港机场饱和,深圳机场受益区域航空需求溢出。深圳机场目前主要客源来自珠江三角洲和香港等地区。深圳机场2011年7月启用第二跑道,2013年11月启用T3航站楼,T3航站楼设计接待客流量4500万人次,极限接待能力6000万人次,而2014年深圳机场客流吞吐量才3627万人次。而深圳机场两条跑道高峰小时时刻极限为60架次,目前仅为46架次。因而无论是跑道还是航站楼,目前深圳机场拥有较为富裕的产能。近年来深圳机场的旅客量占比逐步扩大,一定程度上开始抢占临近机场的市场份额。深圳机场面临的一大外部机遇是区域航空需求溢出。这是因为:一方面,大机场(如白云机场、香港机场)吞吐量趋于饱和,增速会相应放缓,而深圳机场地缘优势明显、机场承载能力相对较大,自然会成为客运货运“分流”的最佳选择;另一方面,小机场(如澳门机场、珠海机场)由于承载力尚未培养起来,竞争力弱于深圳机场。

产能持续爬升,处于未来业绩回升的周期起点。T3航站楼和二跑道投入使用深圳机场将突破长期来的产能瓶颈,航空业务增速提升明显。2014年深圳机场全年实现起降架次286300次,同比增加11.3%,增幅为近5年来最高,日均起降架次达784.4次;全年旅客吞吐量达3627.08万人次,同比增加12.4%,增幅近五年最高,日均旅客数达99372人;全年实现货邮吞吐量961300吨,同比增加5.4%。特别是在2014年下半年,深圳机场第四季度的客运和起降架次增长率甚至突破了15%。同时2014年深圳机场北行分流航线正式运行,进出港航线由“四进五出”增至“五进六出”,盘活高峰小时航班时刻资源(已达到46架次/小时);拓展空域资源,优化航线网络,推进国际化战略(新开通济州、巴厘岛和毛里求斯等国际新航点,国际旅客吞吐量同比增加25.7%)。

深圳机场两条跑道高峰小时起降架次的上限是60架次,较目前的46架次有30.4%的提升空间,预计2015年增加到50-52个架次是大概率事件。由于在航站楼投产初期,民航局增加航班是阶段性的(每个航季释放数个时刻),伴随深圳机场T3航站楼产能利用率的攀升和时刻资源的陆续释放,同时受益珠三角地区航空需求溢出,深圳机场航空业务未来几年保持10%以上高增速是确定性的。我们继续看好其未来成长性。

净利率正在逐步恢复,业绩确定性向上。机场的产能投放呈现较强的超前性和离散型特征,这也是机场行业盈利出现周期性(收入稳步增长,但成本阶梯式增长)的根本原因。深圳机场伴随T3航站楼的投入使用和转固,主营成本出现阶梯式的大幅增长,而后续增速将明显降低,但收入端的高速增长将使得经营杠杆和盈利弹性将逐步完美体现。从2013年4季度以来的净利率水平来看,14年3季度已经出现环比改善,而由于13年4季度本身基数就很低,14年4季度的环比仍将改善,EPS降幅将大幅收窄。而由于产能利用率的不断攀升,收入端提升对于业绩的高弹性将逐步体现,15-16年业绩大幅改善是确定性的。

步入大航站区运营时代,非航业务收益有望逐步提升。深圳机场T3航站楼保障年旅客吞吐量4500万人次和货邮吞吐量240万吨的业务量,深圳机场从此真正步入“大航站区、大飞行区”运营的时代。机场作为城市重要公共基础设施的功能将得到极大加强,航空主业的长足发展必将为非航业务带来广阔的增值空间。深圳机场T3航站楼建筑面积45万平方米,商业面积2.6万平米,是原有ABD航站楼的商业面积的2倍,伴随14年招标和商业完全投入运营,这些非航收入仍有较大提升空间。与雅仕维广告合资公司经营已步入正轨,深圳机场2014年上半年广告业务实现营业收入1.12亿,同比增长14.15%,毛利润1.04亿元,同比增长18.16%。目前与雅仕维广告的合资公司已完成经营团队和销售团队的合并组建,广告销售与公司经营步入正轨;合资公司将按期向机场广告公司支付广告经营费(广告保底金额2013年为18410万元、2014年为22557万元、2015年为24891万元;2016年的保底金额根据合资公司实际经营状况由双方再行协商确定)。公司通过引入市场化经营机制,整合合作伙伴市场资源,我们认为这有利于逐步做强、做大机场广告业务板块,并使得公司利益得到最大保障。

原有A/B航站楼启用商用,未来增加稳定收益。深圳机场T3新航站区13年11月28日启用后,原有17万平方米的A/B航站楼暂停使用,但其地理位臵优越,公司一直在研究A/B航站的功能定位和商业转型的发展机会,希望方案适应深圳机场主业的长远发展,又能够充分实现AB航站楼的资产价值,同时也有利于带动周边城区的消费和产业升级。2014年12月,深圳机场选定深圳市前海正宏汽车科技发展投资有限公司的方案“深圳国际车窗”作为中选方案,前海正宏为中选承租人。中选承租人-前海正宏是一家立足于汽车O2O领域的专业公司,主要经营汽车销售、汽车科技文化交流推广、电子产品、汽车配件的技术开发与销售。“深圳国际车窗”项目是集聚国内外顶级汽车品牌,依托AB航站楼线下展示和体验平台,融合线上整车及汽车后市场交易为核心商业模式的O2O空港汽车综合体。项目以国际国内高端汽车品牌的展示和体验、新车和概念车发布建立项目品牌优势;以新车测试、品牌试乘试驾、交通公益体验、汽车文化互动等动态体验打造项目的体验附加价值;以汽车及汽车后市场的O2O商业模式形成项目盈利能力。我们预计2016年1-2季度,A/B航站楼改造完成并开始投入使用,预计项目成熟后,每年贡献7000万元左右利润。

可转债+深港通+自贸区催化,估值提升空间大。深机转债转股溢价率22.3%,隐含了公司有诉求将20亿元转债转股的预期。公司是深市唯一机场标的,极具稀缺性,深港通和粤港澳自贸区等事件性催化,公司有望将被追捧。目前深圳机场PB(lf)为1.24倍,而其他三家A股上市机场平均PB2.20倍,估值仍有较大提升空间。

投资建议:我们预计公司2015业绩反转,2016年后仍将保持快速增长,预测公司2014-2016年EPS为0.15、0.27、0.39元,对应PE为39、22、15倍,并且公司有三重事件性催化、估值安全,强烈建议绝对收益投资者配臵。

风险提示:宏观经济不佳影响航空市场需求,沪杭甬深高铁和京港高铁全线贯通产生分流,T3产能爬升低于预期,突发战争、疾病和安全事故。